MASVN: Rủi ro của May Sông Hồng (MSH) đến từ cạnh tranh nguồn cung lao động

Quý 3/2022, MSH ghi nhận doanh thu đạt 1.645,2 tỷ đồng, tăng 26,9% so với cùng kỳ (svck). Doanh thu tăng mạnh xuất phát từ sự gia tăng công suất từ cụm sản xuất Sông Hồng Nghĩa Hưng (SH10). Tuy nhiên, biên lợi nhuận gộp (LNG) và biên lợi nhuận hoạt động (LNHĐ) sụt giảm còn lần lượt 14,9% và 8,9% (so với 17,6% và 11,5% trong quý 3/2021). Nguyên nhân sụt giảm có thể do cụm SH10 mới đưa vào vận hành, năng suất chưa cao và nguy cơ suy thoái ở các thị trường tiêu thụ khiến biên LN ở các cụm sản xuất khác chịu sức ép suy giảm.

Lũy kế 9 tháng đầu năm 2022 (9T2022), MSH đạt doanh thu và LNST lần lượt 4,381.6 tỷ đồng (+27% svck) và 280,2 tỷ đồng (-16,3% svck). LNST của cổ đông không kiểm soát lỗ 27,3 tỷ đồng trong khi quý 3/2021 lãi 1,3 tỷ đồng. Tại ngày 30/09/2022, MSH có 2 công ty con là cụm sản xuất SH10 (đã đi vào hoạt động) và SH-Xuân Trường (đang trong quá trình xây dựng). Do đó, MASVN ước tính trong 9T2022, cụm SH10 đã phát sinh khoản lỗ sau thuế ở mức gần 58 tỷ đồng. LNST trong BCTC riêng 9T2022 ở mức 338,4 tỷ đồng (+1,8% svck). MASVN cho rằng các cụm sản xuất khác của MSH nhìn chung vẫn đang duy trì được hoạt động sản xuất ổn định dù biên LNG có suy giảm (còn 15,5% từ mức 17,6% trên BCTC riêng).

Ở một khía cạnh khác, tổng số lượng nhân viên hợp nhất của MSH không thay đổi trong quý 3/2022, duy trì ở mức 12.732 nhân viên có thể cho tín hiệu về việc công ty tạm dừng mở rộng lực lượng sản xuất. Số lượng nhân viên ở các công ty con cũng không thay đổi, ở mức 277 nhân viên. Đây là mức khiêm tốn nếu so với quy mô lao động của cụm SH10 là khoảng 2.800 người. Mặc dù vẫn tiếp tục đầu tư xây dựng các nhà máy mới, số lượng lao động dừng tăng trưởng trong quý 3 cho tín hiệu không tích cực đến khả năng tăng trưởng doanh thu trong ngắn hạn.

Nguồn: MASVN

Năng lực sản xuất và các dự án

Năng lực sản xuất hiện tại: Đến hết năm 2021, MSH vận hành 6 cụm sản xuất gồm 14 xưởng cắt may và 1 cụm sản xuất chăn ga. Trong đó, số dây chuyền may cắt may là 155 chuyền với số nhân viên/dây chuyền khoảng 60-70 nhân viên. Đến cuối quý 3/2022, tổng số nhân viên MSH (bao gồm dự án SH10) tăng lên 12.732 nhân viên (+11,2% so với đầu năm 2022).

Dự án nhà máy may xuất khẩu Sông Hồng 10: Vốn điều lệ (VĐL) của công ty con Sông Hồng – Nghĩa Hưng là 150 tỷ đồng, trong đó MSH chiếm 51%. Tổng vốn đầu tư dự án khoảng 600 tỷ đồng. Theo tiến độ, cụm sản xuất Sông Hồng 10 (SH10) tại Huyện Nghĩa Hưng với quy mô lao động khoảng 2.800 đã đưa vào hoạt động một phần vào tháng 2/2022. Đến cuối quý 3/2022, MSH đã đầu tư khoảng 252 tỷ đồng vào SH10, với 165 tỷ đồng trong năm 2021 và gần 87 tỷ đồng trong 9T 2022. Vì vậy, MASVN dự phóng MSH vẫn tiếp tục phát sinh chi phí đầu tư tài sản cố định cho nhà máy mới đến cuối năm 2023.

Dự án nhà máy Xuân Trường: Nhà máy dự kiến sẽ khởi công trong quý 1/2023 trên quỹ đất 10 ha và MSH dự kiến nắm 51% VĐL. MASVN dự phóng nhà máy Xuân Trường sẽ có ít nhất 40 chuyền may và quy mô lao động khoảng 2.800 người. Theo ban lãnh đạo MSH, dự án nhà máy Xuân Trường dự kiến hoàn thành và đưa vào vận hành sau 8 tháng.

Với việc đầu tư thêm hai nhà máy mới, quy mô sản xuất của MSH vào đầu năm 2024 dự kiến sẽ tăng lên mức 235 chuyền may và số lao động gần 16.000 người (từ mức 12.732 cuối quý 3/2022), tương ứng với mức tăng khoảng 26%. Hoạt động chủ yếu ở mảng may mặc xuất khẩu nên quy mô sản xuất và lực lượng lao động tăng lên sẽ tác động trực tiếp đến mức tăng doanh thu. Mặc dù việc tuyển dụng và mở rộng thêm lực lượng lao động sau khi dự án hoàn thành còn phụ thuộc vào nhiều yếu tố như tình hình đơn hàng, mặt bằng lương nhân công tại từng thời điểm, MASVN cho rằng hai dự án mới là tín hiệu tốt về tiềm lực tăng trưởng doanh thu, lợi nhuận của MSH.

Nguồn: MASVN

Các yếu tố rủi ro

Giảm biên LN do tình hình kinh tế chung khó khăn: Nguy cơ nền kinh tế thế giới bước vào đợt suy thoái mới do các NHTW liên tục tăng lãi suất để kiềm chế lạm phát khiến cho biên LN các đơn đặt hàng suy giảm. Tỷ trọng chính trong doanh thu của MSH đến từ phân khúc FOB, nhiều khả năng sẽ bị ảnh hưởng khi khách hàng tăng tiết giảm chi phí đầu vào. Việc biên LNG giảm dần trong 9T2022 phần nào thể hiện xu hướng này.

Cạnh tranh nguồn cung lao động: Do vị trí các cụm sản xuất chủ yếu nằm ở Nam Định, nguồn lao động chất lượng cao có xu hướng chọn làm việc ở Hà Nội hoặc các tỉnh tập trung KCN trọng điểm như Bắc Ninh, Hưng Yên, Vĩnh Phúc. Bên cạnh đó, ngành may mặc trong tương lai nhiều khả năng phải đối mặt với sự cạnh tranh lao động gay gắt hơn, đặc biệt là lớp lao động trẻ, khi các dự án FDI tiếp tục tăng trưởng tập trung vào các ngành nghề sản xuất công nghệ cao. Thêm vào đó, hoạt động xuất khẩu lao động cũng sẽ làm ảnh hưởng đến nguồn cung lao động chung của ngành.

Mặc dù tiếp tục mở rộng và tăng cường quy mô lao động, tỷ lệ nhân viên dưới 36 tuổi của MSH đang cho thấy dấu hiệu sụt giảm trong 2 năm gần nhất. Sự cạnh tranh về nguồn lao động sẽ kéo theo chi phí nhân công ngày một tăng khi chi phí trung bình mỗi nhân viên đã tăng khoảng 50% trong giai đoạn 2018-2021. Chi phí nhân công thường chiếm 1/3 trong cơ cấu doanh thu, do đó sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến biên lợi nhuận.

Nguồn: MASVN

Khuyến nghị mua MSH với giá mục tiêu 43.000 đồng/cp

Với việc tiếp tục mở rộng các cụm sản xuất, MASVN dự kiến quy mô lao động của MSH sẽ tăng trưởng trong tương lai. MASVN dự phóng một cách thận trọng rằng số lượng lao động của MSH sẽ tăng dần theo từng năm và đạt khoảng 14.000 người vào cuối năm 2024 (trong quá khứ quy mô tuyển dụng lao động của MSH ít khi tăng quá mạnh trong một năm). Doanh thu đầu người của MSH dự kiến đạt trung bình 410 triệu đồng/ nhân viên trong 2022-2032.

Về chi phí đầu tư (CAPEX), trường hợp MSH không công bố thêm dự án mới, MASVN dự phóng cao điểm đầu tư sẽ kết thúc vào cuối năm 2023 (sau khi hoàn thành nhà máy Xuân Trường).

Trong năm 2022, MASVN dự phóng doanh thu và LNST của MSH có thể đạt lần lượt 4.909,8 tỷ đồng (+3,4% svck) và 312.5 tỷ đồng (-29,3% svck). MASVN dự kiến biên LNG trong năm 2022 sẽ giảm xuống mức 14,7% dưới tác động của nguy cơ suy thoái kinh tế toàn cầu. Biên LNG sẽ hồi phục dần và ước duy trì khoảng 18% trong giai đoạn 2023-2026. Trong giai đoạn 2027- 2032, MASVN dự phóng biên LNG quanh mức 17% (ngang với trung bình giai đoạn 2012- 2017).

Dựa trên phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do cho chủ sở hữu (FCFE), MASVN đưa ra khuyến nghị mua MSH với giá mục tiêu 43.000 đồng/cp.

Những khuyến nghị của các công ty chứng khoán là nguồn thông tin tham khảo, các công ty chứng khoán đều có khuyến cáo miễn trách nhiệm đối với những nhận định trên.